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Vacuna, FMI y elecciones: vértices que “apuntalan o disparan” la brecha

Marina Dal Poggetto Economista y directora ejecutiva de Eco Go Consultores

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29 Abril de 2021 09.30

Con grandes disparidades, el mundo avanzó con la vacunación brindando una luz al final del túnel. Esta dinámica, sumada a la concreción de los paquetes fiscales en el mundo desarrollado montados sobre una montaña de deuda, está dada por una aceleración de las expectativas de recuperación y de aceleración de la inflación. La contracara, un empinamiento en la curva de rendimientos de los bonos en USA con una tasa a 10 años en torno a 1,75%, que puso coto a la euforia financiera de fines de 2020.

De momento, los precios de los commodities se mantienen desacoplados de estas correcciones, aunque frenaron la suba. Mientras tanto, el dólar vuelve a fortalecerse respecto de las monedas de países emergentes. En esta coyuntura, el FMI confirmó la emisión de Degs por US$ 650 billones. Por su cuota a la Argentina le tocan US$ 4.370 millones que ingresarán al BCRA entre agosto y septiembre.

Según resalta el último informe de Eco Go, localmente, el intento de coordinar una caída en la nominalidad anunciando un freno al crawling peg funcionó para desplomar las expectativas de devaluación (de 70% a 30%), y bajar algo las de inflación (de 50% a 45%). Con la baja en el ritmo de aumento del dólar, 3% en febrero, 2,4% en marzo y ¿1,5% a partir de abril?, la inflación se mantiene en 4% mensual y la tasa de interés sigue en 2,8% mensual. Con una inflación de 16% acumulada en el primer cuatrimestre, la proyección de 29% luce letra muerta. Pero el énfasis funciona para mantener las paritarias en la zona del 30% (revisión en el segundo semestre incluida) y sostener el discurso oficial de que en el año electoral “el salario le tiene que ganar a la inflación”.

El nuevo equilibrio dólar-tasa de interés coordinó una liquidación récord de exportaciones en marzo y el BCRA compró US$ 1.500 millones pisando un poco menos las importaciones. La brecha se mantuvo en torno al 60%. En marzo el BCRA casi no intervino vendiendo bonos contra pesos y solo usó US$ 150 millones para comprar bonos contra dólares, 10% de las compras de marzo. 

El aumento en la demanda de pesos para pagar el impuesto a la riqueza y una licuación del overhang de pesos desde octubre contribuyeron a esta pax cambiaria en los meses más complicados. En abril, mayo, junio y hasta julio, la propia estacionalidad de la cosecha ayudaría a sostener la demanda de pesos; los riesgos aparecen después. En agosto confluye una enorme concentración de dos vencimientos de pesos ($ 412.000 millones), la menor estacionalidad en la oferta del agro, el final de las cuotas del pago del impuesto a la riqueza y el resultado de las PASO con campaña hasta el 24 de octubre.

Tres factores van a definir el escenario 2021 y el puntapié para 2022: 1) La carrera entre la vacunación y el COVID-19 y la magnitud de la segunda ola de contagios que ya arrancó y que asusta mirando lo que está ocurriendo en Brasil. 2) La dinámica de las reservas del BCRA frente a la necesidad de mantener la estabilidad de la brecha cambiaria cuando, finalizado el trimestre de oro, termine de salir la cosecha y se requiera seguir afrontando los vencimientos de deuda de organismos, si se dilata -como amenaza el Gobierno- el acuerdo con el FMI. 3) El propio resultado de la elección del 24 de octubre, su estación previa y la lectura del mercado del resultado. Paradójicamente un resultado adverso podría descomprimir lo financiero, pero a hoy, con el peronismo unido y la oposición no ordenada, las chances de que esto ocurra son bajas si no hay un descalabro de la salud o lo financiero. Los tres vértices del triángulo operan entre sí, afectando la estabilidad de la figura que en alguna medida está dada por el nivel de la brecha cambiaria.

Alberto Fernández, Cafiero y Guzmán.

De forma paradójica, el Gobierno viene jugando con fuego en los primeros dos vértices, con demoras en la vacunación y jugando a un “juego de gallinas” con el FMI judicializando el crédito otorgado al gobierno de Macri y exigiendo condiciones de plazos y tasa de interés que están por fuera del estatuto del organismo. Todo mientras el ministro de Economía mantiene un doble discurso que no es evidente esté colisionando y/o sea parte de una estrategia de negociación de “policía bueno/policía malo”. 

También se avanza con medidas electoralistas que van a contramano de lo que serían reformas estructurales que apuntalen la competitividad sistémica más allá de la destrucción de los salarios provocada por la devaluación del peso. Lo mismo la brecha cambiaria, que continúa en niveles del 60% y genera incentivos muy perversos al funcionamiento de la economía. El objetivo está puesto en la elección de medio término, para lo cual requiere mantener la coalición unida y que la brecha cambiaria no se dispare. 

Si la vacunación no se acelera y el Gobierno no encuentra un mecanismo para descomprimir los vencimientos con el FMI de septiembre y diciembre y decide usar los DEG, las chances de que la brecha vuelva a pasar factura y nos corramos al escenario inestable escalan. El primer test lo veremos el próximo 30 de mayo cuando vencen los US$ 2.400 millones del Club de París. Mientras tanto, el juego sigue siendo “después de octubre, vemos?”
 

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