Durante buena parte de 2026, el Gobierno consiguió un equilibrio que hasta hace poco parecía difícil de sostener. El tipo de cambio se mantuvo bajo control, la inflación continuó desacelerándose, las tasas de interés encontraron una relativa estabilidad y la acumulación de reservas avanzó sin sobresaltos. Sin embargo, las últimas señales que comenzaron a surgir desde el mercado muestran que ese delicado balance empieza a enfrentar una prueba mucho más exigente.

Los últimos informes de la consultora 1816 sostienen que la discusión dejó de centrarse exclusivamente en la evolución del dólar para trasladarse hacia una pregunta de mayor alcance: "¿es posible seguir manteniendo simultáneamente un tipo de cambio estable, abundante liquidez y tasas relativamente bajas?". Esa es la cuestión que, según el análisis, comienza a dominar las decisiones de los inversores.

La inquietud aparece después de una semana en la que el Tesoro realizó una licitación con un fuerte financiamiento neto, aunque el efecto monetario terminó siendo muy diferente al que esperaba el mercado. Habitualmente, cuando el Estado obtiene recursos en una colocación de deuda, esos pesos terminan depositados en las cuentas del Tesoro en el Banco Central, reduciendo la liquidez disponible para el sistema financiero. En esta oportunidad ocurrió algo distinto.

Según reconstruye 1816 a partir de los datos monetarios, el Tesoro habría derivado esos fondos hacia cuentas que mantiene en bancos comerciales, evitando así un drenaje inmediato de pesos del mercado. "La licitación no retiró liquidez como muchos suponían", sino que permitió amortiguar el impacto que hubiera tenido sobre las tasas de muy corto plazo.

Ese movimiento explica por qué el stock de pesos que el Banco Central absorbió mediante operaciones REPO apenas se redujo después de la licitación, evitando que las tasas overnight registraran un salto brusco. Pero, lejos de resolver el problema de fondo, el informe advierte que la presión sobre la liquidez siguió acumulándose en las jornadas posteriores.

De hecho, el diagnóstico de la consultora es que, aun con esa maniobra, "el colchón de liquidez del sistema comenzó a agotarse", principalmente porque el Banco Central terminó destruyendo más pesos mediante operaciones vinculadas a títulos atados al dólar que los que inyectó por otras vías. El resultado es que las necesidades de financiamiento de muy corto plazo empezaron a hacerse más evidentes y el mercado ya comenzó a prepararse para un escenario con mayores tasas de interés.

Ese es precisamente el punto que desarrolla el informe semanal publicado un día después. Allí, 1816 identifica tres señales consecutivas que muestran un endurecimiento de la política monetaria y cambiaria. La primera fue la decisión del Banco Central de no comprar divisas en el mercado oficial en una rueda por primera vez desde comienzos de enero. La segunda habría sido una venta de dólares por parte del Tesoro en el mercado contado. La tercera fue el progresivo agotamiento del excedente de liquidez existente en el sistema financiero.

Para la consultora, todas esas decisiones apuntan hacia un mismo objetivo: "evitar que el tipo de cambio supere la zona de $1.500". Sin embargo, mantener ese objetivo podría tener un costo creciente si obliga a aceptar tasas de interés más elevadas.

Allí aparece el verdadero dilema que atraviesa hoy al mercado financiero argentino. Durante buena parte del año ambos objetivos convivieron sin demasiadas tensiones: estabilidad cambiaria y estabilidad de tasas. Pero el escenario actual obliga a preguntarse si ese equilibrio seguirá siendo sostenible.

1816 sostiene que la estabilidad del dólar tiene beneficios evidentes. Un mercado cambiario con menor volatilidad facilita la desaceleración de la inflación, mejora la demanda por activos en pesos y favorece la acumulación de reservas internacionales, algo que efectivamente ocurrió durante los períodos en que el tipo de cambio permaneció prácticamente inmóvil.

Al mismo tiempo, la estabilidad de las tasas tampoco resulta un objetivo menor. El informe recuerda que la normalización observada durante los últimos meses permitió detener el deterioro que venía mostrando la mora del sistema financiero. Un aumento demasiado pronunciado del costo del dinero podría volver a tensionar el crédito y generar efectos económicos y políticos más amplios a medida que se acerque el calendario electoral de 2027.

La conclusión de la consultora es clara. "La prioridad del Gobierno sigue siendo el frente cambiario, pero el trade-off existe". Es decir, si para mantener al dólar bajo control resulta necesario endurecer las condiciones monetarias, las tasas podrían transformarse en la principal variable de ajuste durante los próximos meses.

Ese cambio de expectativas ya comenzó a reflejarse en los activos financieros. Los bonos en pesos registraron una jornada negativa, mientras que el diferencial entre el rendimiento de las Lecap y las tasas de un día se amplió significativamente, una señal que 1816 interpreta como cobertura del mercado frente a la posibilidad de que el Banco Central deba convalidar tasas más altas para sostener la estabilidad cambiaria.

En paralelo, el informe también señala que, tras la mejora de la calificación soberana por parte de S&P, el riesgo país argentino comenzó a moverse mucho más en línea con el resto de América Latina que por factores exclusivamente locales. En otras palabras, el comportamiento de los bonos depende hoy en mayor medida del apetito global por el riesgo, aunque la proximidad del proceso electoral volverá a incrementar el peso de las variables domésticas.

Los analistas también dedican un apartado a la reforma de la Carta Orgánica del Banco Central enviada al Congreso. Su conclusión es que los cambios institucionales, por sí solos, no constituyen el elemento decisivo para garantizar la estabilidad monetaria. "Lo que verdaderamente blindaría al peso sería un consenso fiscal duradero o una autonomía plena del Banco Central", sostienen, al advertir que el nuevo texto mantiene suficiente flexibilidad para que, ante un eventual cambio de política económica, continúe existiendo la posibilidad de financiamiento indirecto al Tesoro mediante operaciones en el mercado secundario.