El stock de deuda en manos privadas atada al dólar oficial alcanzó los US$ 12.000 millones, una cifra que comenzó a captar la atención del mercado financiero en un contexto de creciente demanda de cobertura cambiaria y de mayor incertidumbre sobre la evolución del tipo de cambio.
El aumento del financiamiento mediante bonos y letras dollar linked se produjo en paralelo con un cambio en la estrategia oficial para administrar la demanda de cobertura. En los últimos meses, el Tesoro impulsó nuevas emisiones y canjes de estos instrumentos, mientras el Banco Central redujo el peso relativo del mercado de futuros como mecanismo de intervención.
De acuerdo con estimaciones de la consultora 1816, los privados ya poseen cerca de US$ 12.000 millones en títulos atados al tipo de cambio oficial, de los cuales alrededor de US$ 6.600 millones vencerán antes de diciembre de 2027, durante el actual mandato presidencial.
¿Es un nivel preocupante?
Para Tomás Ambrosetti, director de Guardian Capital, el volumen todavía luce administrable: “US$ 12.000 millones de deuda dollar linked en manos privadas es un monto manejable para el Tesoro, sobre todo porque no implica una obligación de entregar dólares físicos, sino de pagar en pesos ajustados por la evolución del tipo de cambio oficial”.
“El desafío podría aparecer si hubiera una corrección cambiaria importante, porque el costo fiscal en pesos aumentaría de forma significativa pero no creemos que eso vaya a pasar. Mientras el Gobierno mantenga el control sobre el ritmo del tipo de cambio y continúe con acceso al mercado para refinanciar vencimientos, el riesgo es bajo”, añadió.
Un cambio en la cobertura cambiaria
De acuerdo a Martín de la Fuente, analista en Buenos Aires Valores, el mercado viene privilegiando los instrumentos de cobertura electoral y cambiaria, especialmente luego de la incorporación del nuevo bono dual TAMAR/dollar linked con vencimiento en enero de 2028. El Tesoro logró un rollover del 144% y extendió buena parte de los vencimientos más allá de 2027.
El dato más relevante no es únicamente el crecimiento del stock, sino el cambio estructural que refleja. "El aumento del nivel de deuda dollar linked en manos privadas puede sonar preocupante, no por el nivel en sí, sino porque implica que el equipo económico cuenta con menor capacidad de fuego de cara a 2027", afirma.
Según el economista, además se ingresa en una etapa estacional menos favorable para el mercado cambiario: "Entramos en una etapa del año donde históricamente disminuye la oferta de divisas del agro, lo que puede complicar aún más el panorama".
En esta línea, Tomás Bourel, analista en Fortress Capital, considera que el crecimiento del stock debe analizarse conjuntamente con la posición del Banco Central en el mercado de futuros.
"Lo que se advierte principalmente es una rotación entre los instrumentos utilizados por el Gobierno para administrar la demanda de cobertura cambiaria", sostiene.
Según su análisis, la cobertura migró desde los contratos de futuros hacia los bonos dollar linked, impulsada por las ventas realizadas por el Banco Central en el mercado secundario y por los sucesivos canjes y licitaciones del Tesoro.
Hoy los instrumentos dollar linked explican el 75% de la cobertura cambiaria total, mientras que el dólar futuro representa el 25% restante.
A ello se suma otro dato relevante: el Banco Central informó una posición neta vendida en futuros por US$ 493 millones al cierre de junio, con un incremento mensual de US$ 289 millones, la primera suba luego de ocho meses consecutivos de reducción.
"Más que un aumento aislado del endeudamiento, observamos un cambio en la composición de las herramientas utilizadas para moderar la presión sobre el tipo de cambio", explica.
No obstante, reconoce que el volumen ya alcanzó una magnitud que amerita seguimiento: “No vemos esta dinámica como una señal preocupante por sí sola, aunque sí creemos que el stock ya resulta elevado para el contexto actual y continúa aumentando”.