Los conejos de la galera no van a durar para siempre
Marina Dal Poggetto Economista y directora ejecutiva de Eco Go Consultores
Si bien el esquema no cierra y el intento de patear la pelota para la próxima gestión sigue conviviendo con el riesgo de transición, reflejado en un mercado de bonos en pesos sin compradores privados para después de las PASO de 2023, los tiempos se extienden. Van casi cuatro meses de Massa como superministro y el mandato original de no devaluar de un salto el dólar oficial se cumple. La herramienta de desdoblar “lo que haga falta” convivió en el último mes de 2022 con un nuevo dólar soja a $ 230 y con acuerdos con empresas y/o sectores para ponerle un tope a la suba de precios en 4% mensual hasta marzo. Como contrapartida, se les ofreció a las empresas que firmaron el acuerdo el acceso directo al dólar oficial para importar insumos y la promesa de que la devaluación, que hasta la tercera semana de diciembre corría a un ritmo de casi el 7% y después del dato de inflación de noviembre empezó a correr al 6% mensual, siga acompañando el descenso de la inflación “acordado”.
El esquema es perverso. Agudiza el excedente de pesos en la economía, al que se suma el financiamiento monetario del déficit fiscal (en forma indirecta a través de la compra de bonos del BCRA en un mercado saturado) y una tasa de interés que quedó muy positiva después de la caída en la inflación del último mes. Y no resuelve el faltante de dólares al BCRA, solo anticipa la liquidación que se frena hasta la aparición de un nuevo dólar diferencial mientras administra el acceso al MULC de importadores que acumulan deudas. Muchos de los dispositivos para conseguir dólares frescos quedan en el olvido hasta el nuevo anuncio. Pero no quedan dudas sobre la creatividad y la audacia para negociarlos.
El FMI mira de costado y no objeta. Ni que el BCRA compre dólares caros que después vende baratos, ni que compre bonos en el mercado secundario y financie en forma indirecta al Tesoro por fuera de los límites establecidos. De hecho, aprobó la tercera revisión y desembolsó antes de fin de año los US$ 6.000 millones del cronograma de desembolsos acordado. Esto, en conjunto con las mayores liquidaciones coordinadas por el nuevo dólar soja y una administración a medida de los dólares de importación, le permitirían al BCRA acercarse a la meta de reservas de diciembre, cuya revisión es en marzo.
En el medio, el ministro sigue utilizando la lapicera para resolver demandas privadas que venían trabadas y el acceso a un mercado cambiario que, si bien menguado, siguió autorizando importaciones no energéticas por US$ 5.200 millones durante noviembre, moderando la demanda sobre el dólar marginal de empresas que siguen priorizando el acceso al MULC.
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Este nivel de importaciones luce difícil de financiar, teniendo en cuenta que la deuda comercial de exportadores e importadores, que acumuló US$ 13.000 millones en los últimos seis meses, empieza a vencer. Más aún si las proyecciones de valorización de la cosecha 2022/2023 apuntan a una caída de entre US$ 9.000 y US$ 12.000 millones en la oferta de dólares dependiendo de los rindes.
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Las exportaciones, que en 2022 finalizarían en torno a US$ 87.000 millones, podrían caer a US$ 78.000 millones, por lo que, teniendo en cuenta los vencimientos netos en 2023, el nivel de importaciones no energéticas financiable por mes se ubicaría en torno a US$ 4.500 millones. Esto tomando los precios de la energía (US$ 30 el millón de BTU y un barril brent en US$ 80) y considerando que el gasoducto se termine en tiempo y forma.
Respecto a los pesos, el Gobierno festejó una sobreoferta de bonos que triplicó los vencimientos del Tesoro con el mercado, de los cuales 2/3 fueron un manejo de activos de origen público (se cambiaron depósitos y plazos fijos por títulos). Más allá de las tensiones que refleja una curva de rendimientos quebrada, el BCRA va a seguir financiando vía una combinación de compra de deuda en el mercado secundario (luego canjeada) y uso de adelantos transitorios, a costa de monetizar parte de esos pesos, que deberán ser esterilizados con Leliqs previo aumento de depósitos de los bancos. Los bancos públicos tendrán que hacer el trabajo en un sistema financiero donde el crédito al sector público (Tesoro y BCRA) representa el 49% de los activos mientras el crédito al sector privado representa solo el 28%. El riesgo detrás es la brecha cambiaria, la reacción de la tasa de interés y la dinámica inflacionaria.
Por ahora, los conejos que sacan de la galera les vienen permitiendo un juego cooperativo de un sector privado que sigue aprovechando el carry trade esperando en fila para acceder al dólar oficial mientras desarman cobertura Rofex/dólar linked y empiezan a buscar cobertura en activos argentinos en dólares a precios de remate tratando de esquivar el acceso al CCL/MEP. Y con intervención agresiva de organismos oficiales vendiendo bonos contra pesos cada vez que la brecha toma temperatura como ocurrió en los últimos días del año.
Falta, el mundo y la sequía no ayudan, y los conejos no van a durar sin la cooperación en la transición. Aunque se vieron los primeros indicios de cooperación tras la presentación del programa económico de uno de los candidatos de JxC.
