El equilibrio de las cuentas públicas constituye el pilar fundamental del programa económico, aquel que la gestión protege por encima de cualquier otro objetivo. Por eso resulta relevante observar que ese ancla empezó a mostrar algunas señales de desgaste. 

En agosto, el sector público nacional registró un superávit primario de 1.990.322 millones de pesos, un resultado que a primera vista luce elevado, pero que en la comparación interanual implicó una caída del 4,3% en términos reales. Ese retroceso prolonga la dinámica de deterioro que se viene observando a lo largo del año, ya que en los primeros ocho meses el superávit primario, medido según la metodología acordada con el Fondo Monetario, cayó un 23% real respecto del mismo período del año anterior.

             El origen de ese debilitamiento se encuentra, fundamentalmente, en el comportamiento de los ingresos. La recaudación se vio afectada por una doble causa, la debilidad de la actividad económica, que reduce la base sobre la que se cobran los impuestos, y las propias rebajas impositivas dispuestas por la gestión, que resignaron ingresos de manera deliberada. 

En los primeros ocho meses del año, los ingresos del sector público cayeron un 5% real, una merma que el esfuerzo de contención del gasto no logró compensar en su totalidad. De hecho, a lo largo del proceso de ajuste, los ingresos del sector público nacional se redujeron en el equivalente a 2,8 puntos del producto, una cifra que da cuenta de la magnitud de la transformación fiscal en marcha.

             La composición del gasto ayuda a comprender por qué el margen para seguir ajustando es cada vez más estrecho. Una porción mayoritaria de las erogaciones corresponde a partidas indexadas, como las jubilaciones y pensiones, las asignaciones y el resto de las prestaciones sociales, que se ajustan por fórmula y sobre las cuales el Poder Ejecutivo tiene escaso margen de maniobra sin modificar las normas que las rigen. 

El gasto no indexado, que es el que puede recortarse por decisión administrativa, ya viene soportando el grueso del ajuste, con reducciones significativas en salarios, transferencias a las provincias y bienes y servicios. Cuando lo que se podía ajustar por decisión propia ya fue ajustado, sostener el superávit depende cada vez más de que la recaudación se recupere.

             Las metas fiscales reflejan esa tensión con claridad. El superávit primario acumulado de los últimos doce meses se ubicó en el 1,16% del producto, por debajo de la meta del 1,4% acordada con el organismo internacional para este año. 

El proyecto de presupuesto, por su parte, fijó un objetivo del 1,3% del producto tanto para 2026 como para 2027, una cifra que, si bien es superior al registro actual, resulta inferior al compromiso asumido con el Fondo. La diferencia entre esos números no es un detalle, ya que marca el delgado sendero que la política fiscal deberá transitar para preservar el ancla sin asfixiar una actividad que ya se encuentra debilitada.

             En contraste con el desgaste del frente fiscal, el panorama monetario ofreció una novedad que merece destacarse por su potencial significado. Tras varios meses de contracción, la cantidad de dinero en circulación comenzó a recuperarse. 

El agregado que mide el dinero transaccional en manos de los privados, que durante la primera mitad del año había mostrado caídas reales persistentes, de hasta el 4,5% en los meses más críticos, pasó a terreno positivo y creció alrededor del 1,5% real en septiembre. Es un giro relevante, porque durante buena parte del año la economía había atravesado una verdadera sequía de pesos que limitaba el financiamiento disponible para la actividad.

             Esa remonetización incipiente tiene una importancia que conviene subrayar. 

Durante meses, la política monetaria extremadamente restrictiva, necesaria para consolidar la desinflación, había mantenido a la economía con una cantidad de dinero históricamente baja. En ese contexto, buena parte de los pesos que se emitían regresaban al sistema financiero y terminaban financiando al Estado antes que al sector privado, de modo que el crédito permanecía deprimido. 

La recuperación de la cantidad de dinero en circulación, de sostenerse, podría empezar a revertir esa dinámica y a liberar algo de financiamiento hacia las empresas y las familias, un elemento que resultaría clave para apuntalar la demanda interna.

             El comportamiento del crédito, de hecho, ya comenzó a mostrar los primeros signos de esa mejora. Cuando se considera el financiamiento al sector privado en su conjunto, incorporando tanto los préstamos en pesos como los otorgados en dólares, se observa una recuperación en términos reales. El crédito en moneda extranjera viene creciendo de la mano de la mayor bancarización de los ahorros en dólares, y aunque el financiamiento en pesos todavía se muestra más rezagado, la tendencia general apunta hacia una gradual reactivación. Es un proceso incipiente y que parte de niveles muy deprimidos, pero que podría constituir uno de los motores de la recuperación que la economía necesita.

             El balance de ambos frentes deja un cuadro de claroscuros que resume bien el momento de la política económica. Por un lado, un ancla fiscal que sigue firme pero que da muestras de fatiga, con una recaudación golpeada y un margen para ajustar el gasto cada vez más acotado. Por el otro, un frente monetario que, tras un año de severa restricción, comienza a aflojar y a devolverle a la economía algo del oxígeno que le faltaba. 

La clave de los próximos meses estará en administrar ese delicado equilibrio, sosteniendo la disciplina fiscal que constituye el corazón del programa mientras se permite una remonetización que ayude a reactivar la actividad, sin que ello comprometa el principal logro de la gestión, que es la baja de la inflación.