Kevin Warsh abrió su primer discurso en Jackson Hole con un chiste. Se trataba del tradicional encuentro anual que reúne en Wyoming a banqueros centrales, economistas y referentes de los mercados. Warsh presentó su discurso como una guía para entender el rumbo de la FED, aunque evitó darle el carácter de una señal formal sobre sus próximas decisiones. 

Según dijo, su esquema podía llamarse "un mapa de senderos… simplemente no lo llamen 'orientación futura'". Esa "orientación futura", conocida como forward guidance, es la herramienta que la entidad utiliza para anticipar al mercado cómo podría actuar en cuanto a las tasas de interés. Sin embargo, los inversores dejaron de lado la broma y tomaron sus palabras como una señal de mayor firmeza frente a la inflación, lo que aumentó las probabilidades de una suba de tasas.

Los futuros sobre la tasa de fondos federales, que reflejan las expectativas del mercado sobre las próximas decisiones de la FED, apuntan a cerca de un 56% de probabilidad de un aumento en septiembre, unos 20 puntos porcentuales más que el día anterior. A su vez, el rendimiento del bono del Tesoro estadounidense a dos años subió casi 8 puntos básicos, equivalentes a 0,08 puntos porcentuales, hasta el 4,31%, según CNBC. 

La reacción del mercado fue inmediata. Después de una confusa conferencia de prensa en julio, Warsh aprovechó Jackson Hole para marcar los criterios con los que piensa manejar la política monetaria, más que para anticipar qué resolverá la Fed el 16 de septiembre.

La señal sobre inflación que interpretó el mercado

La tasa de fondos federales se ubica entre 3,50% y 3,75% y no cambió en todo el año. La última decisión surgió de una votación de 9 a 3 en julio a favor de mantenerla sin cambios. Warsh ve pocos motivos para intervenir por el lado del empleo. El desempleo se sitúa en el 4,1% y las solicitudes de subsidio están cerca de los mínimos de varias décadas. A su juicio, el bajo nivel de contrataciones responde al reacomodamiento entre trabajadores y puestos disponibles y al lento crecimiento de la oferta laboral, no a una señal de debilidad.

El problema está en los precios. Según las cifras que citó Warsh, la inflación medida por el índice PCE, el indicador de gastos de consumo personal que la Fed sigue para evaluar la evolución de los precios, alcanzó el 3,7% en los últimos 12 meses y el 4,1% en los últimos seis. Además, el 54% de los componentes del PCE subió más de 3% en el último año, frente a cerca del 32% previo a la pandemia.

Las condiciones financieras tampoco ayudan a la Fed a contener la inflación. La inversión en equipamiento y activos intangibles aumentó cerca de 9%, mientras que las ganancias de las empresas del S&P 500 subieron más de 20%. A la vez, los diferenciales de crédito, es decir, la prima adicional que los inversores exigen para asumir más riesgo, permanecen bajos. Por eso, Warsh sostuvo que le resultaría "difícil describir las condiciones financieras generales como restrictivas".

Después llegó la frase que hizo subir el rendimiento del bono a dos años: "Si bien los datos del PCE y del IPC de este verano fueron mejores de lo esperado, no me indican que las tendencias subyacentes hayan mejorado de manera significativa". Warsh también despejó la ambigüedad que quedó tras la reunión de julio sobre la meta de inflación. Aseguró que el 2% medido por el PCE es "un objetivo firme y fijo" y advirtió que "la estabilidad de precios no se produce por sí sola, ni la inflación necesariamente vuelve a su promedio".

Warsh quiere una Fed menos predecible

Esta es la parte que tendrá relevancia más allá de septiembre. La crítica que Warsh sostuvo durante años contra la forward guidance, la práctica de anticipar al mercado posibles decisiones futuras de política monetaria, ahora forma parte de su manera de conducir la Reserva Federal. Según explicó, esa herramienta resultó esencial en 2008, pero "permaneció vigente más tiempo del necesario" y ahora "corre el riesgo de generar ambigüedad en nombre de la claridad". 

Si los mercados operan en función de las palabras de la Fed y, al mismo tiempo, la Fed interpreta los precios del mercado como una señal, ambas partes pierden una referencia independiente. Warsh prefiere recibir señales del mercado sin ese filtro y se negó a publicar una fórmula o un conjunto de criterios que permitiera anticipar cómo respondería la Reserva Federal ante determinados datos económicos.

Para los inversores, eso implica menos señales sobre el rumbo futuro y una mayor dependencia de los datos económicos, al estilo tradicional. Operar según lo que se diga en una conferencia de prensa será más difícil. En cambio, tendrán más peso los nuevos indicadores que se conozcan.

Siete principios, una idea

Warsh enumeró siete principios que reflejan una postura común sobre el rumbo de la Fed. Su idea apunta a una institución más ortodoxa, con menos señales anticipadas al mercado y con el 2% de inflación como una meta concreta que debe cumplir, no como un nivel al que los precios volverán por sí solos. También sostuvo que las tendencias económicas tendrán más peso que un dato aislado y que las tasas de interés de corto plazo serán la "herramienta predominante" para conducir la política monetaria.

A su vez, afirmó que el crecimiento de los salarios "desde hace mucho tiempo no demostraron ser un indicador confiable de la inflación futura". Warsh también puso el foco en la responsabilidad del propio banco central cuando la inflación se mantiene por encima de la meta. "La responsabilidad por 65 meses de inflación elevada y sostenida recae directamente sobre el banco central", remarcó.

La IA es la apuesta de largo plazo, no una excusa

Warsh definió a la IA como un "punto de inflexión en la historia" y sostuvo que podría convertirse en un nuevo factor de producción. Para respaldar esa mirada, citó informes que estiman más de US$ 100.000 millones en ventas anuales de tokens entre los dos principales laboratorios de inteligencia artificial. 

Sin embargo, Warsh separó ese potencial de las decisiones inmediatas de la Fed. Las cuestiones vinculadas con la productividad quedaron en manos de un grupo de trabajo cuya tarea "llegará más adelante y no tendrá incidencia en las decisiones que tomemos en la coyuntura actual de política monetaria". También se mostró optimista respecto al capex en IA, es decir, las inversiones de capital en infraestructura, centros de datos, chips y otros recursos necesarios para desarrollar esta tecnología. Aun así, no considera ese impulso una razón para relativizar una inflación de 3,7%.

Qué implica esto de cara a septiembre

El FOMC, el comité de la Reserva Federal que decide sobre las tasas de interés, se reunirá los días 15 y 16 de septiembre y, junto con la decisión, se publicará un nuevo dot plot; ese gráfico de puntos muestra dónde cree cada integrante de la Fed que deberían ubicarse las tasas de interés en los próximos años. 

Antes de esa reunión se publicarán un nuevo informe de empleo y los datos de inflación de agosto. La única frase de Warsh sobre la decisión de política monetaria fue que está "comprometido con una disciplina, no con una decisión", a lo que sumó su recordatorio de que en la mayoría de julio se expresó una "disposición conjunta a actuar". Fue lo más cerca que estuvo de advertir sobre una suba de tasas y alcanzó para que el mercado tomara nota.

La presión política existe. El presidente Donald Trump nombró a Warsh y mantiene su reclamo de tasas de interés más bajas. Warsh respondió desde la responsabilidad institucional y evitó dar señales sobre los próximos pasos. Sostuvo que el incumplimiento de la meta durante 65 meses corresponde al banco central y a nadie más.

Lo que habrá que seguir de cerca será la reunión de septiembre, que llega con posibilidades reales de una decisión sobre las tasas y no como una fecha en la que el mercado pueda dar por descontada una pausa. Si Warsh considera que la política monetaria no es restrictiva, mantener las tasas sin cambios y las condiciones financieras laxas también implicará tomar una decisión. 

Según su lectura, el capex en IA refleja la fortaleza de la demanda y no constituye un argumento para bajar las tasas. A su vez, las proyecciones de septiembre permitirán ver si una Fed "más silenciosa" se traduce en un dot plot con menos señales para el mercado o, simplemente, en un presidente que prefiere no explicar de antemano cómo deben interpretarse.

Los presidentes de la Fed suelen aprovechar Jackson Hole para presentar un nuevo marco de política monetaria. Warsh, en cambio, dejó claro cuál será su postura. Menos palabras, una meta firme y la convicción de que los datos del verano, aunque mejoraron más de lo esperado, todavía no alcanzan. Los mercados interpretaron que una suba de tasas en septiembre es posible, pero el mensaje de fondo va más allá de esa reunión. Warsh espera que su gestión sea evaluada por la trayectoria de la inflación y no por la cantidad ni la precisión de las señales que dé al mercado. Lo resumió con una frase tomada de Chuck Yeager. "En el momento de la verdad, hay razones o hay resultados", señaló.

*Esta nota fue publicada originalmente en Forbes.com.